2021年是半導(dǎo)體的大年，缺芯和國產(chǎn)替代，為國內(nèi)半導(dǎo)體公司打入手機(jī)、家電、汽車、光伏等供應(yīng)鏈創(chuàng)造了巨大的機(jī)遇。同時(shí)國內(nèi)半導(dǎo)體公司也非常爭氣，產(chǎn)品線不斷突破，PMIC、SOC、MCU、IGBT、ADC、IPM等都有長足的進(jìn)步，抓住了難得的彎道超車機(jī)會(huì)，市場份額提高，銷售爆發(fā)。
2021年回顧
2021年的上下半年有著明顯的差異，2021H1在芯片供給不足的刺激下，消費(fèi)電子、家電、汽車和光伏等行業(yè)紛紛搶囤芯片，而且出現(xiàn)過度訂貨的現(xiàn)象，例如某企業(yè)原先只需要準(zhǔn)備1-2個(gè)月的芯片庫存，但害怕?lián)尣坏叫酒妒窍铝税肽甑挠唵巍＝Y(jié)果就是2021年上半年的芯片全面缺貨和漲價(jià)，A股芯片公司的業(yè)績都很好，從設(shè)計(jì)、代工、封測，到IDM、半導(dǎo)體設(shè)備、半導(dǎo)體材料，2021年的Q1和Q2業(yè)績均爆發(fā)式增長，股價(jià)普遍上漲。但這種普漲，讓市場忽視了產(chǎn)品的差異性，不是所有芯片都能持續(xù)放量的，關(guān)鍵要看下游需求的持續(xù)性如何？
到了2021H2，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)開始分化，手機(jī)、家電、掃地機(jī)器人的需求仍然疲軟，SoC芯片、Dram等數(shù)字芯片開始呈現(xiàn)乏力跡象，相關(guān)的A股公司季度業(yè)績環(huán)比增速變得低增長、不增長或者下降，股價(jià)開始回落。而下游需求非常強(qiáng)勁的IGBT、PMIC等功率半導(dǎo)體仍然供不應(yīng)求，相關(guān)公司的業(yè)績繼續(xù)高增長，因此斯達(dá)半導(dǎo)、時(shí)代電氣、揚(yáng)杰科技、士蘭微等公司股價(jià)在2021年的10-11月出現(xiàn)了第2波上漲。
總體而言，2021年是半導(dǎo)體價(jià)格普漲的年份，其實(shí)分不清什么是alpha，什么是beta？2022年將大家將清晰看到地哪些公司實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)品和技術(shù)領(lǐng)域的突破？哪些只是漲價(jià)帶來的雞犬升天？因此，今年半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)景氣度肯定會(huì)走向分化，當(dāng)市場看到景氣度下行的時(shí)候依然有公司呈現(xiàn)高速增長，市場就會(huì)甄別出真正的alpha，相應(yīng)的公司股價(jià)也會(huì)有非常好的表現(xiàn)，關(guān)鍵是怎么甄別這種公司，而非投資一個(gè)純粹beta的公司。對于數(shù)字芯片or邏輯芯片，下游需求無論手機(jī)、筆記本、電視等消費(fèi)電子都非常低迷，臺積電過去投資主要集中在先進(jìn)制程，因此先進(jìn)制程（存儲、邏輯、Soc等）芯片在2022年會(huì)出現(xiàn)過剩的狀態(tài)，大概從2021H2就已經(jīng)能看到。
2022年展望
我一直都說，股票是研究未來和變化的學(xué)問，預(yù)期總是走在兌現(xiàn)之前。例如封測的長電，2020年初就漲到800億，而站在當(dāng)時(shí)，只能看到2019年1億利潤，就算展望2020年，也不過10億利潤，說明800億市值是反應(yīng)2021年20億利潤，而真到2021年做到>20億利潤，長電市值已經(jīng)奔500億去了，同樣的例子還有兆易和HRW，不展開。
2021年半導(dǎo)體公司股價(jià)大漲有著極強(qiáng)的基本面支撐，業(yè)績都是大幅爆發(fā)，持續(xù)性的強(qiáng)弱又跟環(huán)比變化有關(guān)，但股價(jià)已經(jīng)包含了2022年較高的預(yù)期。因此，今年半導(dǎo)體公司股價(jià)能否繼續(xù)爆發(fā)，需要從兩方面考慮：1）業(yè)績能否繼續(xù)超預(yù)期；2）產(chǎn)品線能否突破，產(chǎn)品線突破就意味著增加賽道，貢獻(xiàn)增量。
功率半導(dǎo)體需求受到新能源車、光伏、風(fēng)電的影響，而出現(xiàn)超預(yù)期增長，預(yù)計(jì)22年產(chǎn)能供給釋放非常有限，22Q1產(chǎn)能相對21Q4環(huán)比沒有太大增長，全年產(chǎn)能釋放都會(huì)非常有限，因此產(chǎn)能緊缺周期會(huì)比想象的更長。不過就算功率半導(dǎo)體，需求也出現(xiàn)分化，低壓和平面Mos開始降價(jià)，SGT和高壓Mos繼續(xù)強(qiáng)勢，碳化硅和IGBT就更不用說，均在新能源車、光伏、儲能、風(fēng)電等“碳中和”領(lǐng)域有著大量的應(yīng)用。
邏輯于此，展望未來，重點(diǎn)得看產(chǎn)品能否取得突破性發(fā)展？或者產(chǎn)品能否持續(xù)高增長？基于這兩點(diǎn)，繼續(xù)看好功率半導(dǎo)體，特別是SiC和IGBT方向。
碳化硅，滲透率加速提高
SiC的核心需求還是新能源汽車，2021年前11個(gè)月，中國新能源汽車的銷量達(dá)到251萬輛，全年預(yù)計(jì)340萬輛，2022年有望超過500萬輛。伴隨著新能源汽車滲透率的提高，充電的便捷性問題就成為越來越多廠商宣傳的賣點(diǎn)。續(xù)航能力和充電時(shí)長是影響電動(dòng)車普及程度的重要因素，使用碳化硅能夠很好地解決電動(dòng)車充電的焦慮。小鵬汽車公布首個(gè)量產(chǎn)的800V高壓SiC平臺，充電峰值電流超過600A，采用高能量密度、高充電倍率電池，充電5分鐘最高可補(bǔ)充續(xù)航200公里。國內(nèi)電動(dòng)車廠商如吉利極氪、廣汽埃安、比亞迪e平臺、理想汽車、北汽極狐、嵐圖等也已經(jīng)布局800V快充技術(shù)。
展望接下來的趨勢變化，將來碳化硅在快充中的推廣應(yīng)用會(huì)比電驅(qū)快，核心的制約因素是成本和產(chǎn)能。如果在電驅(qū)使用碳化硅，中高端車型中使用硅基IGBT的總體成本約為3000元左右，碳化硅器件成本約為硅基IGBT的3倍，在相同性能的產(chǎn)品中，碳化硅器件可使汽車?yán)m(xù)航能力提升4-5%，性價(jià)比非常明顯，花3倍的價(jià)錢只提高5%的性能，并不劃算。而SiC快充是核心焦慮，如果快充越來越強(qiáng)大，為什么還要花大價(jià)錢提高續(xù)航里程呢？這本身就非常茅盾，而且電池還非常重。
SiC供給難點(diǎn)很多。SiC長晶的生長極為緩慢，每小時(shí)僅生長0.2-0.3mm，200多種晶型僅一種可用（SiC-4H），且晶棒切割難度大，因此碳化硅襯底從樣品到穩(wěn)定批量供貨大約需要5年；另一方面，作為碳化硅器件性能及可靠性的關(guān)鍵，高壓器件用、低缺陷密度且均勻摻雜的碳化硅外延工藝難度大；疊加離子注入、柵氧可靠性及客戶驗(yàn)證等器件端挑戰(zhàn)，碳化硅市場進(jìn)入壁壘高，技術(shù)挑戰(zhàn)大。目前，全球碳化硅襯底產(chǎn)能折合4寸約60萬片，再除去供應(yīng)射頻行業(yè)的半絕緣型襯底15-20萬片，能供應(yīng)功率半導(dǎo)體的4寸SiC襯底只有40-45萬片。供應(yīng)Tesla這一家公司都嫌不夠，Tesla的電驅(qū)和OBC都用SiC，4寸碳化硅只夠2輛車，這都還沒考慮襯底-外延-晶圓-器件等每個(gè)環(huán)節(jié)良率的損耗。
SiC需求爆發(fā)會(huì)比想象中更多。先不說電驅(qū)和光伏對SiC的應(yīng)用，就單說快充OBC對SiC的需求，就會(huì)大超想象。從下圖看到，電動(dòng)車快充需要用到10個(gè)碳化硅Mos和10個(gè)碳化硅SBD，20個(gè)芯片，每個(gè)芯片（Die Size）面積約35平方毫米，6寸的碳化硅襯底最多只能切：17663/35-471/8.2=450個(gè)芯片，考慮襯底-外延-晶圓-器件等每個(gè)環(huán)節(jié)的良率，綜合良率80%，大致能夠制造360個(gè)合格SiC芯片，相當(dāng)于滿足18輛車的快充。假定2025年全球的電動(dòng)車銷量達(dá)到2000萬輛，到時(shí)90%都用快充，對6寸SiC襯底的需求將達(dá)100萬片。如果考慮電驅(qū)和光伏，即使只用20%，需求還將增加1倍。
由于SiC襯底制造難度大、良率低，擴(kuò)產(chǎn)難度高，2025年都很難滿足需求，更不用談SiC全面替代IGBT。
相關(guān)供應(yīng)鏈：國外就不說了，就簡單提下國內(nèi)公司。三安和華大半導(dǎo)體做全產(chǎn)業(yè)鏈，襯底主要是山東天岳，外延是東莞天域和廈門的瀚天天成，芯片是中電55所。封裝比較多，斯達(dá)用科銳的芯片給小鵬G9供800V方案，士蘭微也在發(fā)力。
IGBT，仍是電驅(qū)的主力
前面已經(jīng)講到，現(xiàn)階段SiC受制于晶體生長速度，擴(kuò)產(chǎn)緩慢，襯底制造的良率還不高，相同性能的價(jià)格是IGBT的3倍，經(jīng)濟(jì)性不好；只有OBC快充恰好解決電動(dòng)車?yán)锍探箲]的問題，因此迫切性很高，而且SiC快充解決了里程焦慮，為什么還要用更貴的SiC去提高續(xù)航里程呢？未來10年，SiC的成本很難降下來，各種理想化的情況成本也是硅基的1.5倍，SiC不可能徹底替代IGBT或者M(jìn)OS，就像IGBT也沒有徹底替代Mos。所以，SiC和IGBT還會(huì)共存很長時(shí)間，IGBT仍會(huì)是電驅(qū)里的主力芯片，在光伏逆變器的地位也會(huì)差不多。
IGBT供應(yīng)缺口。從產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研反饋看，主要廠商的IGBT供應(yīng)只能滿足7-8成，今年電動(dòng)車仍將快速增長，所以缺口很難縮小，最快也要到2023年下半年。
相關(guān)公司：IDM有士蘭微和、華潤微和中車時(shí)代；Fabless有斯達(dá)、新潔能等。
半導(dǎo)體的下跌與偏離
我經(jīng)常說：“市場在短期會(huì)失效，長期卻是有效的，會(huì)糾偏。”理解市場才能抓住短期偏差的機(jī)會(huì)，但這對投資者的素質(zhì)和能力要求極高，所以大部分人會(huì)選擇隨大勢。半導(dǎo)體現(xiàn)在處于預(yù)期非常混亂的時(shí)期，前面提到今年需要抓半導(dǎo)體的alpha，必須找到今年業(yè)績還能持續(xù)高增長的公司。然而這一點(diǎn)，知易行難，此時(shí)誰敢拍著胸脯說某公司今年業(yè)績一定能高增長呢？高估值必須有高增長預(yù)期，兩者需要匹配，記住，是高增長預(yù)期，過去的高增長只是過去。
半導(dǎo)體經(jīng)過去年的高增長，今年許多公司的增速會(huì)放下來，從100%，200%增長，下降到50%甚至30%、20%，市場基于線性思維，就會(huì)預(yù)期接下來的增速繼續(xù)放緩，從而降低估值。站在當(dāng)前50倍PE、100倍PE的背景下，胸有成竹地認(rèn)定公司業(yè)績還能繼續(xù)爆發(fā)，甚至超預(yù)期，比較難！除非研究非常深入，只有極少數(shù)人能做到。股價(jià)在上漲趨勢和下跌趨勢，往往反映多數(shù)人的預(yù)期，高點(diǎn)減倉和低位抄底往往是研究深入者的機(jī)會(huì)。
半導(dǎo)體現(xiàn)在就是這種情況，許多公司的業(yè)績增速在2022年會(huì)下降，市場先整體殺估值，或許少數(shù)公司今年還會(huì)有alpha，但大家看不清，不敢完全相信，只能看圖先回避。等業(yè)績、訂單重新確認(rèn)某公司仍有alpha的時(shí)候，再重新買回來。
我認(rèn)為，現(xiàn)在半導(dǎo)體的股價(jià)下跌已經(jīng)在price in業(yè)績增速的下降，是否會(huì)過度反應(yīng)卻很難判斷？展望今年，產(chǎn)品突破和維持高增長的方向不多，SiC和IGBT都有巨大的潛力，產(chǎn)品供不應(yīng)求，經(jīng)歷波折，今年仍會(huì)走出alpha。