近期，當美國政府掏出真金白銀入股英特爾的消息傳開時，這家昔日半導體巨頭的股價一口氣飆升20%。
但熟悉內情的人都清楚，這不過是一場持續多年的 "搶救接力賽"—— 從拜登政府的芯片法案，到去年盛傳的希望臺積電入股英特爾，到近期政府直接下場。
更廣泛而言，美國想挽救的不止是一個英特爾，而是整個高端工業，乃至整個制造業。美國之所以如此急于“混改”英特爾，在其背后，實則事關美國制造業回流與復興這一全盤戰略規劃。
如何理解這一深層邏輯，美國這一“萬億豪賭”能夠得償所愿嗎？
01 唯一的底層共識
一切得追溯到20年前。
2007年美國制造業供應鏈的脆弱性指標超過10%，位居全球主要經濟體的首位。隨后的08年金融危機更是一盆冷水，澆醒了沉浸在 "第三產業神話" 里的美國人，集體反思制造業空心化帶來的風險。
自此之后，雖然美國由于貧富差距、種族歧視等問題，社會割裂日益拉大：紅州與藍州對峙，精英與平民對立。
但是 "讓制造業回家"，成為兩黨唯一深化的底層共識：
●奧巴馬政府時期的“重振美國制造業”戰略，砸錢搞基建。
●拜登《芯片法案》、支持新能源等新興產業，任內電子建廠規模大幅擴張。
●特朗普的“讓美國再次偉大”，其中復興制造業是核心議程。
俄烏沖突、疫情擾動等事件，更讓全球都深刻意識到了工業產能的關鍵作用，遙想二戰時期美國鋼鐵產量占全球超過60%，后來又率先產業化了半導體、面板等幾乎所有高端制造業。但面對如今的鐵銹帶，昔日主導全球化并最受益的美國，開始在逆全球化上加速狂奔。
為了提升產業鏈的安全，一方面需要提升本國制造的能力，美國最典型的動作就是不遺余力的救英特爾這棵先進制程獨苗；另一方面需要將進口來源地多元化，比如2018年的美加墨貿易協定就是在這一背景下誕生的。
總結來看，美國的政策無非是對內為財政補貼，對外關稅和貿易管制，以及近期特朗普通過各種辦法來制造弱美元。
經過兩黨近20年的努力，制造業回流確實取得了一定的效果。
比如從制造業就業人數來看，2000年之前，美國第二產業就業人數在2億左右，但自此之后持續下滑到2013年。隨著政策的推出，制造業就業人數絕對值小幅回升，雖然占比仍在下降，其他維度如制造業固定資產投資、增加值等均呈現出同樣的規律。
而供應鏈的多元化也有改善。美國自中國進口的份額從巔峰時期的22%，下降到現在的15%以內。另外從北美的加拿大&墨西哥，以及東南亞進口均明顯提升，提升最多的是越南，進口份額提高了2個百分點。
圖：美英法德制造業增加值變化 來源：粵開證券
但實際整體效果難言成功：
相對其他曾經老牌工業發達國家，美國制造業回流政策有一定效果。但從絕對角度來說，只是延緩了病癥，并未解決問題。而其他墨西哥和越南等地的提升，更多是中國公司在對應地區的產能。
首先是百分比數據都還在鈍刀子割肉般下降。比如制造業增加值占GDP的比重，從2010年的11.9%仍降至2023年的10.2%。
從國際貿易理論的來說，最直觀體現國家間的制造業能力差異的就是貿易逆差。而美國這個數字仍在持續擴大，2023年貿易逆差達到創紀錄的1.1萬億美元，相較于20年前翻倍。
制造業總會流向效率最高的地方，這并不以人的意志為轉移。從2010年開始，美國制造的勞動生產率，開始持續拐頭向下。不僅是美國，即使作為制造大國的我們，也無法逆轉紡織產業的外遷。
圖：美國制造業勞動力生產率 資料來源：HTI
02 幾家歡喜多家愁
從總量上，美國制造業難言回歸歷史巔峰。但結構上有些產業表現不錯，比如關注度并不高的化工，在美國國內占比持續提升，車輛、石油和交運設備也都有所提升；而最大力扶持的3C，卻從2020年的12.7%持續下降到10.8%。
圖：美國制造業增加值結構（內圈2008，中圈2020，外圈2023） 資料來源：CEIC，申萬宏源
1.相對成功的案例
在制造業細分行業層面，美國在高技術含量制造品類如醫療器械、內燃機、貨運車、航天上，仍然保持明顯的產業優勢，而且在制造業回流扶持政策出臺之后，相對全球的比較優勢系數，從接近被拉平到持續回升。
眾所周知的美國頁巖油革命，則是帶動油服和采掘業躍升：2006-2010年產量增長超20倍，占國內天然氣總產量比例從1%升至20%，2009年以6240億立方米產量超越俄羅斯成為全球最大天然氣生產國。
航天領域則上演著 "硅谷式逆襲"。以 SpaceX 為代表的商業航天公司，將火箭可重復使用技術將單次發射成本降至約 2000 萬美元，僅為傳統火箭的 1/10。并實現年發射超百次的工業化產能，Starlink已部署超 5000 顆衛星，構建起全球首個民用低軌通信網絡。
圖：美國部分制造業產業優勢 資料來源：UN Comtrade，中金公司
化工更是美國少數一直可以拿得出手的產業。作為全球第二大化工生產國，2025 年化工市場規模占全球約 15%，僅次于中國，一方面得益于能源成本和政策優勢，一方面在高端材料、特種化學品等領域通過研發仍占據主導地位。
●基礎化工：受能源優勢，美國天然氣價格長期低于全球水平，使得其乙烯、聚乙烯等基礎產品競爭力突出，美國聚乙烯出口占國內產量的 45%，在全球過剩市場中仍保持競爭力。
●特種化學品：芯片法案帶動半導體產業回流，帶動光刻膠、電子氣體等化工材料本土化需求，陶氏化學在光刻膠市場占全球 80% 份額。
2.但更多是失敗的
但大部分行業是比較難以救回的，尤其是花了最多力氣的電子半導體、新能源汽車等這種最具有代表性的大行業。
最為典型的是電子，美國作為半導體發明國，如今只在半導體設計如英偉達等公司上保持著絕對的領先優勢，但在半導體制造、電子產品組裝、元器件，已經全面落后于東亞。
比如半導體代工，之前是格羅方德停止研發先進制程，再是最后一個獨苗英特爾也走向破產的邊緣。為了重振半導體產業，美國給了這個行業最多的補貼，而且不惜通過用行政手段強迫臺積電在美國投資。
但效果仍然很差。在這個比拼極致效率的行當，靠簡單的補貼是比較困難的。《通脹削減法案》和《芯片法案》部分補貼的項目，僅2022年就有近40%、價值達840億美元的項目已延期或暫停。
結果是，SiC襯底曾經的世界第一Wolfspeed破產，英特爾在崩潰的邊緣，別說跟臺積電比了，跟三星都不可同日而語。被圍追堵截的中芯國際，反而是想到了破局的辦法
另外一個支柱產業汽車，中國自主品牌在國內攻城略地，國內份額達到超過一半，而美國汽車制造業整體回流困難重重，產量跌破150萬輛。美國汽車工業正經歷傳統燃油車主導與電動化轉型并存的陣痛期。
盡管本土產能因關稅政策和 IRA 法案有所擴張，但成本上升、供應鏈依賴和產能過剩、中高端工程師的奇缺，都是肉眼可見難以克服的挑戰。
比如電池本土化擴張的戰略，2025 年美國電池產能預計達 421.5 GWh（較 2024 年翻倍），由 LG、三星、豐田等企業主導，但原材料（鋰、鎳）依賴進口和技術依賴亞洲企業（如寧德時代）仍是瓶頸。
更諷刺的是，美國引以為傲的新能源汽車本土化革命，實則依賴墨西哥制造輸血——2024年每輛"美國制造"電動車含40%墨西哥零部件，比三年前反而提升15個百分點。
圖：美國汽車產量持續走低 來源：國泰海通
03 為什么制造業難回流？
為什么國策難產，產業上也勝少敗多？我們嘗試構建制造模型來解釋這個問題，將美國和東亞如中國的制造產業的關鍵成本項目進行對比。
比東亞成本高的地方：美國平均時薪高達 34 美元，具體到制造業，大概年薪是中國的接近5倍，當然美國中西部傳統工業基地時薪略低，因此合理假設人力成本是國內的4倍。
成本一致的地方：原材料采購基本都假設為全球化。比如美國本土主機廠的零部件采購已經實現了高度全球化，墨西哥是主要的進口采購來源。
成本有優勢的地方：1）能源和土地成本，以電價為例，美國中部工業地區電價在6美分/度左右，比中國工業用電還要略便宜一些。2）廠房設備，由于有政府補貼和稅收優惠，也相對更有優勢。
最后是產品在美國的售價，由于有關稅的存在，假設最終企業拿到的價格，美國企業比中國高出30%，其他成本項用上述條件，我們建立中端制造業的模型：
結論也很清晰，在一個中國做有30%左右代表性的中端制造業，美國企業由于人工成本高昂，即使有補貼、關稅帶來的國產更高售價，也只能做到8%的毛利率。
再算上研發、稅費，基本就是賠本賺吆喝。這也是為什么絕大部分制造業回不去的根本原因。而比30%毛利率更低的制造業比如服裝和電子組裝，那就更不用考慮了。
以汽車為例，這就是一個20-30%毛利率的典型中端制造業。商用車實證數據顯示，美國單車成本超出中國一倍以上，跟我們的模型結果一致。
那哪些行業有可能回流呢？答案是高端制造業，因為以品牌、技術為核心，可能對沖掉高昂的人力成本，比如半導體設備、模擬芯片、航空航天、精密化工、自動化設備等。
最主要的差別在價格，不僅是30%關稅帶來的價格優勢，美國高技術產品享受更高的品牌和技術溢價。以半導設備為例，我們了解到美國應用材料和拉姆的同類型設備，普遍比中國企業高出50%以上，貴的量檢測設備甚至高出一倍以上。
通過對模型中關鍵售價的假設進行調整，可以看到高端制造業，美國企業可以實現略高于中國制造業的毛利率，接近60%。
唯一的變局在于中國企業突破美國的技術封鎖，優勢就可能像多米諾骨牌般崩塌，將毛利率直接打到30%左右的水平，讓美國相關產業再無翻盤的機會，比如鋰電池正是如此。
04 誰在攥著制造業的未來？
美國這場制造業回流運動，本質上是場 "以時間換空間" 的豪賭：用補貼和關稅筑起高墻，守住高端產業的護城河，但中低端已無險可守。
制造業的遷徙從來不是政治口號能決定的。就像水往低處流，產業總會流向效率最高的地方。通過對政策的分析、行業的梳理，以及模型的分析，我們不難得到以下結論：
1.在逆全球化的今天，美國制造業回流國策并不會削弱中國中低端制造業的競爭優勢，成熟的供應鏈、合理的成本結構，中國依然是全球難以替代的存在，這也是我國此前關稅戰的底氣所在。
2.通過補貼和小院高墻，美國試圖維持其高端制造業的產能和比較優勢，對于中國企業來說，未來突破難度確實大幅提升，但機會的窗口并未關閉，時間的沙漏，總會偏向更懂 "效率" 的那一方。
