近日,AMD希望收購Xilinx 的消息得到了不少的關(guān)注,經(jīng)過我們多方求證,這筆交易很大可能在下次財報電話會議之前完成。但資本市場似乎并不買賬,其股價隨后下跌了4%。Xilinx目前價值約300億美元,但似乎AMD不會輕易接受這個價格,原因就是前者無法忽視龐大債務(wù)規(guī)模。

不過這并不影響我一直以來對AMD這家公司的看好,很大一部分原因取決于首席執(zhí)行官Lisa Su的存在,即便如此,這筆交易在我看來也不是明智之舉。

首先,Xilinx并不便宜。

Xilinx是一家生產(chǎn)用于數(shù)據(jù)中心和5G通信基站的芯片公司。在與國內(nèi)的貿(mào)易緊張局勢限制了它們與華為之間的合作導(dǎo)致出貨量下跌后,該股在2019年期間暴跌。同時,由于華為在2019年占Xilinx營收的比例高達8%,這也導(dǎo)致該公司全年營收下降。

此外,Xilinx還是一家在過去十年中都沒有大量的收入增長、陷入發(fā)展瓶頸的公司。公司早在2011年創(chuàng)造了24億美元的營收,但直到最近營收才突破30億美元,然后就遇到了華為斷供的問題。

另一邊呢,AMD則是以30%速度一路飛奔的明星公司。兩相對比之下,我們認為AMD可能是看到了與Xilinx聯(lián)手的某種潛力,例如增加5G基站的市場份額,或獲取更多的數(shù)據(jù)中心銷售。潛在的可能是,AMD為了滿足客戶對新的芯片技術(shù)的要求促使了這一次合并。

不過遺憾的是,分析師們堅決認為,正如同英特爾對Altera的收購是失敗的例子一樣,由于協(xié)同效應(yīng)有限,這是一次失敗的舉措。

客觀而言,與AMD以較高的遠期市盈率相比,Xilinx確實不貴。這筆交易不一定會被稀釋,在截至3月的20財年,Xilinx的營業(yè)利潤率為27．5%,基于毛利率67．7%。該公司的利潤率遠高于AMD。

但是這一項優(yōu)勢又將被運營費用所抵消。Xilinx每年的SG&A支出約為3．7億美元,可以在交易帶來的成本協(xié)同效應(yīng)中部分削減。但是業(yè)務(wù)部門并不重疊,因此合并后的公司無法削減大量的運營費用。

技術(shù)角度而言,這筆交易還是有著可取之處。

正如前文提到的英特爾與altera的收購那樣,AMD應(yīng)該也是看好Xilinx所擁有的絕對FPGA技術(shù)優(yōu)勢,這項技術(shù)的優(yōu)勢在于可以重新配置與重新編輯芯片,意味著一旦客戶選擇了你的產(chǎn)品,留存的幾率會增加不少。

業(yè)內(nèi)的公司對FPGA技術(shù)的前景都很看好,因此我不懷疑這筆交易在戰(zhàn)略上是有意義的,甚至我認為消息的“泄露”很可能是為了激起競爭。

但AMD無法像英特爾那樣忽視財務(wù)問題。

合并后的公司最終面對的債務(wù)大約有200多億美元,這是一筆巨大的數(shù)字,我們的猜測是AMD會用債務(wù)抵消一部分收購中現(xiàn)金/股票的交互。

Xilinx擁有約2．44億股流通股,基于2022財年3．5美元的EPS目標,該公司有望創(chuàng)造8．54億美元的凈收入。即使利率很低,由于估值不高,這筆交易也很難提供多少額外收入。一筆300億美元、利率為3%的債務(wù)交易將增加9億美元的利息支出。這使得要想通過協(xié)同效應(yīng)產(chǎn)生增值收益的難度大大增加。

值得注意的是,股票交易可能會攤薄未來的利潤,因為AMD在幾年內(nèi)有望實現(xiàn)4．5美元的每股收益目標。以4．5美元的每股收益計算,AMD在幾年內(nèi)將產(chǎn)生54億美元的利潤。Xilinx在18個月內(nèi)的預(yù)期收益只有0．85億美元。意味著Xilinx業(yè)務(wù)必須產(chǎn)生16億美元的年利潤才不會稀釋AMD未來的EPS潛力。按照350億美元的估值,按目前83美元的價格計算,這筆交易發(fā)行4．22億股,每年需要19億美元的收入。

所以很明顯,債務(wù)交易會讓AMD重新陷入了過去5年那樣緊張的資產(chǎn)負債表中。從技術(shù)角度看,這是一個好的商業(yè)組合,從財務(wù)角度看未必能成功。